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发稿时间:2018-07-13 17:21:43来源:甘肃省教育网 【 字体:

原标题:【天风地产】融创中国(1918.HK):融成长之势、创价值典范

作者:天风地产陈天诚

1. 始于天津,澳门银河最新官网面向全国,澳门银河最新官网专注于高端物业开发

十五年励精图治,澳门银河最新官网销售额跃居行业前四

融创中国控股有限公司2003年成立于天津,澳门银河最新官网由孙宏斌创立,澳门银河最新官网自成立之初就一直坚持“高端精品”的发展战略,专注于高端物业的开发和管理。公司于2004年获得重庆奥林匹克花园3300亩土地,奠定了深耕西南的基础。2007年进驻苏南,以无锡为立足点操作苏州、宜兴项目,并获得北京第一个项目“中国式美好——禧福汇”,开始深耕北京。此后2008年公司开始操作北京西山壹号院,这是融创第一个“壹号院”系产品。

2010年10月7日,公司于香港联交所成功上市。上市之后,公司加快了扩张的步伐,2012年公司进驻上海、杭州,开始深耕以上海为中心的长三角和以杭州为中心的东南区域,形成“京、津、沪、渝、杭”五大核心城市的战略布局。2014年进驻济南,全年销售715.5亿元,首次跻身全国房企销售排行榜前十。

2015年公司进驻海南,并开始深耕核心二线城市成都、武汉、南京、西安、合肥。2016年公司形成聚焦北京、华北、上海、西南、东南、华中、广深和海南八大区域的全国战略布局,并连续六年保持天津市场销售额排名第一。2017年公司加大了在兼并收购市场上的扩张力度,根据2017年7月11日公告披露,公司与万达战略合作,受让万达旗下13个文旅项目,91%的股权。

十多年来,通过在所进入的城市中进行深耕细作,凭借着对高品质的不断追求、对市场发展的精准判断以及对消费者需求的敏锐洞悉,融创已经在所进入城市产生了强大的市场影响力和品牌竞争力。2017年,融创在全国19个主要城市销售排名前五,27个主要城市销售排名前十,在中国房地产测评中心发布的销售排行榜上,融创中国合同销售连续四年位列前十,稳居房企第一阵营。

融创中国一直以来以“至臻,致远”为品牌方向,以“客户需求”为导向,不断提升项目定位、规划设计、建设和服务能力,成功打造了“壹号院系”、“桃花源系”、“府系”和”桃源系“等具有行业影响力的产品,其中诸如“北京壹号院”、“苏州桃花源”、“融创玖玺台”,更是跻身“中国十大豪宅”、“亚洲十大豪宅”排名。

股权结构集中,高管不断增持

公司实际控制人为孙宏斌,截至2018年4月19日,孙宏斌以直接或间接的方式合计持有公司47.77%的股权。据港交所公告,2016年12月7日至2017年1月18日期间,孙宏斌连续8次增持融创股份,增持价格在5.965至6.843港元/股之间。此外,2017年10月6日、10月9日和10月10日,融创中国执行董事兼北京公司总经理荆宏分三次进行了增持,共增持股份91.5万股,耗资3675.15万港币,变动后持有融创中国1051.5万股。融创中国执行董事兼行政总裁汪孟德于2017年11月1日、11月2日、11月3日和11月6日共计增持约135万股,共计耗资约4994万港元。高管团队不断增持彰显了他们对公司未来发展前景的信心。

2.销售规模扩张迅猛,利润率创新高

公司销售规模近几年快速扩张,15-17年销售额年复合增速超过130%,17年合同销售额人民币3620亿元,同比增长140%,行业排名跃升至第四。公司2018年预计将有340个项目进行销售,总可售资源6745亿元。

公司将全国分为八大区域,从销售金额的区域分布来看,华北区域(天津、西安、郑州、哈尔滨等)、上海区域(上海、苏州、南京、无锡等)、北京区域(北京、济南、青岛、太原等)、西南区域(重庆、成都、昆明等)四大区域占公司总销售额的70%,若从销售面积来看这四大区域占比近76%。

15-17年公司营业收入也快速扩张,年复合增速近60%,2017年达到658.7亿元。收入规模快速提升的同时,2017年公司净利润率也创近六年新高,达到17.7%。ROE(平均)也较2016年提高13.6个百分点,达到24.3%。

随着销售规模的快速扩张,公司综合毛利率也稳步提升,从2015年的12.4%提升至2017年的20.7%。根据公司公告,毛利率大幅提升主要是由于公司在上海、杭州及南京的物业结算收入的毛利率上升所致。

17年公司管理费用率大幅提高至8.4%,主要原因为计提了应收乐视相关公司及其关联方款项的坏账损失拨备21亿元。随着乐视相关投资损失充分释放,我们认为公司管理费用率将回到正常水平。销售费用率有所提高主要原因为公司16年刚刚完成对全国一线、二线及环一线城市的布局,17年业务规模处于快速扩张期,员工、广告及推广成本有所增加。由于费用是当期确认,而收入确认是滞后的,因此费用率有所提高。

我们认为公司的利润率有望进一步提升。近年来公司积极利用资本市场低成本融资工具,逐步取代存量的高成本负债,平均融资成本有望进一步下降。公司成本管控体系已初见成效,销售费用率和管理费用率有望得到有效控制。

3.确认投资乐视相关损失165.6亿元后,归母净利仍大幅增长344%

公司基于谨慎性原则,对乐视相关投资的损失进行了充分的考虑,计提了对乐视相关公司投资、债务担保的减值准备约人民币99.8亿元,以及对乐视相关公司及其关联方的应收款项21亿元的坏账损失拨备,并确认了对乐视相关公司按权益法入账的投资损失44.8亿元,三项总计165.6亿元。

虽然乐视相关公司带来的损失对公司利润造成一定影响,但公司归母净利润仍大幅增长344%至110亿元,若剔除汇兑净收益、衍生金融工具的公允价值变动及投资物业公允价值变动的影响,公司拥有人应占核心溢利增长259%至111.2亿元。公司账面预收款1312亿,业绩锁定性(预收款/营业收入)高达1.99,可结算资源十分充足,为未来公司业绩持续增长奠定了坚实的基础。

4. 货值储备3万亿,平均土地成本仅4728元/平米

截至2018年3月29日,包括旧改等协议状态的土地,公司土地储备总计约2.18亿平米,整体货值3万亿元,超过96%的货值位于一线、二线及环一线城市。公司2017年销售均价高达16380元/平米,而平均土地成本仅4728元/平米,土地成本占销售均价的比例仅28.9%。充足高质量的土地储备将有力保障和支持公司未来的稳健发展。

公司在2016年就已形成聚焦北京、华北、上海、西南、东南、华中、广深和海南八大区域,特别是一线、环一线及核心城市的全国战略布局。

截至2018年3月29日,公司土地储备面积约1.47亿平米,权益土地储备面积约1.07亿平米,平均权益比例约75%。从区域分布看,西南区域、北京区域、华北区域、上海区域等四大区域占比最高,合计占比超过71%。从单个城市看,重庆(10.5%)、青岛(8.3%)、天津(6.9%)、济南(5.6%)、成都(4.9%)五大城市总计占比超过36%。

截至2017年12月31日,公司正在开发的物业项目总计340个,分布于中国70个城市,估计总建筑面积约1.82亿平米,估计可销售或可出租的建筑面积约1.52亿平米。从区域分布来看,西南区域(重庆、成都、昆明等)、北京区域(北京、济南、青岛、太原等)、华北区域(天津、西安、郑州、哈尔滨等)、上海区域(上海、苏州、南京、无锡等)四大区域占比超过71%。从单个城市来看,重庆(12.6%)、青岛(7.5%)、天津(7.2%)、无锡(5.5%)、成都(5.5%)五大城市占比超过38%。

5.多元化拿地能力强,后续保持谨慎投资

2017年,公司新增土地储备6764.2万平米,权益面积5252.5万平米。由于土地市场较为火热,2017年公司在招拍挂公开市场采取了较为谨慎的拿地策略,控制投资风险;同时充分发挥公司在并购领域的优势,通过并购、合作等方式获取了大量优质项目。2018年公司将继续保持谨慎的拿地策略。

6.多元化融资齐头并进,融资成本仅小幅上升

截至2017年底,公司账面现金达到人民币967.2亿元,同比增长38.5%,对短期债务的覆盖达到1.2倍以上。随着利润的释放和高质量的股权融资,公司净资产规模同比增长71.2%。加上2017年谨慎的投资策略,公司净负债率水平较2017年中报时下降57.5个百分点至202.1%。根据公司2017年业绩公告,未来一年公司将有超过340个项目进行销售,预计总可售资源约人民币6,745亿元,有望大幅增加销售回款补充现金流,通过谨慎控制投资节奏以及销售业绩的不断兑现,公司的杠杆水平有望进一步下降。

在行业整体融资成本上升的大环境下,公司充分利用各种资本市场融资工具,融资成本仅小幅上升,2017年公司加权平均借贷利率为6.24%,较2016年提高0.26个百分点。随着公司充分利用资本市场融资工具替代存量高成本负债,我们认为公司平均融资成本仍有进一步下降的空间。

2017年公司新增融资以银行和其他金融机构贷款为主。截止至 2017 年 12月 31日,公司借款余额为 2192.70亿元,较 2016 年末增加人民币 1064.26 亿。其中银行贷款余额增加 393.54亿;资产支持证券余额减少1.12亿元,公司债券及非公开发行公司债券余额增加10.97亿元,其他金融机构贷款余额增加597.86亿元。

公司在传统融资渠道之外,有效运用资本市场融资工具,多元方式进行融资,积极尝试以配股、资产证券化、海外发行优先票据、公司债券、非公开发行公司债券等融资方式,在完成融资目标的同时一定程度上降低融资成本。2017年公司成功在新加坡发行2020年到期的4亿美元6.875厘优先票据及2022年到期的6亿美元7.950厘优先票据。通过两次配股进行融资,7月25日以每股18.33港元配售220,000,000 股现有股份,占公司已发行股本的约 5.63%,募资金额为40.33亿港元;12月15日以每股 31.1港元配售251,500,000.00股现有股份,占公司已发行股本的约6.07%,募资金额为78.22亿港元。

截至2017年底,公司有息负债构成以银行和其他金融机构贷款为主,47.4%来自其他金融机构贷款,35.2%来自银行贷款,公司债、非公开发行公司债、优先票据三者合计占比15.9%,此外还有资产支持证券占比1.4%。从有息负债的期限结构来看,2-5年到期的长期负债占比较高,达到39%,一年内到期的短期负债仅占28%,财务结构较为健康。

7.分红慷慨,股利支付率连续五年维持在20%以上

公司分红慷慨,计划2017年度每股派发股息0.501元,股息总额22.01亿元(尚需股东大会表决),股息总额占归母净利润的比例达到20%,在业内属于较高水平。公司股利支付率已经连续五年维持在20%以上的水平,公司2017年股息率为7.95%(2017年年初股价)。

8. 多元投资,收益可期

增资26亿元获得北京链家6.25%股权

2017 年 1 月 9 日,公司发布公告,融创中国间接全资附属公司融创房地产与北京链家及其经营股东订立增资协议,融创房地产将通过增资26亿元获得北京链家房地产经纪有限公司6.25%的股权。链家作为综合性房地产服务公司,业务范围涉及资产管理服务、交易管理服务和金融管理服务,覆盖租赁、新房、二手房、资产管理、海外房产、互联网平台、金融、理财、后房产市场等领域。以交易规模计算,北京链家目前是中国内地最大的房屋交易居间代理商。

据公司收购公告,截至2016年6月30日北京链家净资产为16.14亿元,全国目前有约8000家门店,超过13万名经纪人。公司看好北京链家在房地产存量交易市场的发展优势,此次增资也将加大双方合作力度,双方的跨界合作也将为融创带来更加广阔的营销平台。

进一步收购金科股份。融创中国继2016年9月以每股人民币 4.41 元收购金科股份9.07 亿股、2016 年 11 月至 2017 年 1 月期间耗资约 17.23 亿元收购股份3.3 亿股后,17 年 4 月公司继续增持金科股份股票,以 5.96 亿元总价获得 9895 万股金科地产股份,每股成本价格约6.03 元。截止至2017年9月30日,融创中国通过天津聚金、天津润鼎、天津润泽三家子公司合计持有金科股份13.35亿股,持股比例达到25%。根据金科股份2017年业绩快报,17年金科股份营业利润30.36亿元、利润总额29.43亿元、归属于上市公司股东的净利润18.26亿元,分别同比增长34.32%、31.88%、48.22%,业绩保持稳定上升,将为融创带来一定收益。

多次并购增添优质土储。

2017年3月1日,融创中国发布公告,以6.87亿元收购北京融智瑞丰30%的股权及债权,以16.17亿元人民币收购联想旗下联创融锦49%的股权,本次收购完成后,融创间接拥有合肥融科城及武汉融科天域项目的全部权益,其中合肥融科城项目总建筑面积约151.6万平方米及未售面积约91.9万平方米,武汉融科天域项目总建筑面积约16.5万平方米及未售面积约0.35万平方米。

5月12日,融创宣布以总代价约102.54亿元收购天津星耀80%的股权和债权,拥有中国天津市津南区星耀五洲项目部分权益,项目总建筑面积约为412万平方米,未售计容面积约为235万平方米。5月31日,以21亿的总代价收购华城富丽60%的股权,获得江北嘴国际金融中心项目部分权益,项目总建筑面积约71.4万平方米,可售面积约为54.4万平方米且全部尚未出售。6月5日,以总代价约32.32亿元收购大连润德乾城100%股权,取得大连开发区滨海新区1号地项目全部权益,项目总建筑面积为约166.40万平方米,计容建筑面积为120.26万平方米。以上收购事项为融创在实践区域深耕战略、增加优质土地储备、占领区域市场份额等方面提供助力,公司借助合理并购,不仅补充了高质量的土地资源,也让公司更快地进入市场以及进一步巩固在进驻城市市场中的地位及影响力。

与万达达成战略合作,文旅板块未来可期。

2017年7月19日,融创与万达商业在北京签订战略合作协议,此次合作,融创收购万达13个文旅项目的91%股权,交易金额为438.44亿元。这是融创15年发展史上最大规模的一次并购,根据公司公告,融创将获得万达商业分布于全国13个一二线城市的13个万达城,13个文化旅游项目总建筑面积合计约为5897万平米,其中自持面积约为924万平方米,可售面积约占总建筑面积的84%,为公司补充优质的土地储备,助力公司的长远发展。通过此次合作,使公司在文化旅游产业方面的布局上有一个高起点,公司也将专门成立文旅集团,和地产板块分开管理,有了此次并购为文旅板块布局奠定坚实基础,文旅项目有望成为贡献收入、利润的新增长点。

投资建议:在行业整合的大背景下,公司在并购领域的丰富经验使其通过多元化拿地方式获取低成本优质土地资源的能力优势明显。公司土地储备充足,足以支撑公司销售额持续快速增长。公司账面预收款1312亿,预收款/营业收入高达1.99,可结算资源十分充足。

随着投资乐视带来的亏损充分释放,公司利润有望继续快速增长。我们预计公司 2018-2020 年归母净利润约为150亿、270亿、351亿,对应EPS为3.40、6.13和7.97元,对应 PE为8.48X、4.7X和3.61X,我们从公司规模、盈利能力等角度选取可比公司(港股),按照公司2018年4月18日收盘价37.2元计算,对应2017和2018年PE为12.1倍和9.6倍。港股市场可比地产股对应2017年和2018年的平均PE为13.14倍和9.62。公司估值水平略低于市场平均水平。

考虑到公司16-17年销售规模快速增长,有望在未来1-2年贡献业绩,使得公司成长性较强,成长速度领先其他行业龙头,因此给予公司小幅溢价,即11倍PE估值。对应目标价37.4元(46.75港元)。首次覆盖,给予“买入”评级,六个月目标价46.75港元。

风险提示房地产调控政策超预期,公司销售额不及预期,乐视相关公司发展不及预期。

报告来源:天风证券房地产研究团队

报告发布时间:2018/4/20返回搜狐,查看更多

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